Ставка против инфляции: кто кого?

Поделиться

VK

Содержание

• Текущая инфляционная картина: итоги 2023 года
• Природа инфляции в России в 2022–2023 годах
• Устойчива ли инфляция в России?
• Перспективы инфляции в 2024 году

Антон Табах,
управляющий директор по макроэкономическому анализу и прогнозированию «Эксперт РА»

Анастасия Подругина,
доцент факультета мировой экономики и мировой политики НИУ «ВШЭ»

• Инфляционное давление в России во второй половине 2023-го стало нарастать, а к концу года инфляция разогналась примерно до 7,5%, причем повышение цен происходит широким фронтом.
• Конкретные факторы роста инфляции в России отличаются от общемировых, хотя фундаментальные причины похожи – восстановление экономической активности, в т. ч. за счет фискального импульса и ограничения на стороне предложения, в т. ч. дефицит кадров.
• Российская инфляция, как и во всем мире, устойчива и инерционна – для борьбы с такой инфляцией потребуются серьезные и продолжительные меры.
• Среди ключевых проинфляционных факторов – высокий уровень бюджетных расходов и напряжение на рынке труда. Дополнительное давление на цены могут оказать условия внешней торговли. Дезинфляционное давление может привести к снижению кредитной активности в ситуации жесткой денежно-кредитной политики и создания более обременительных макропруденциальных условий (в т. ч. для льготной ипотеки).

Текущая инфляционная картина: итоги 2023 года

В начале 2023 года динамика инфляции значительно снизилась по сравнению с 2022-м – во многом за счет эффекта базы, высоких темпов роста цен в весенние месяцы в 2022-м. При этом инфляция в услугах не замедлилась – весной 2022 года цены на услуги росли не так значительно, как на товары. С середины года инфляция в товарах начала расти – причем темпы роста цен на продовольственные товары выше темпов роста цен на непродовольственные товары.

Во второй половине 2023 года инфляционное давление начало нарастать, причем доля дорожающих товаров и услуг повысилась к концу 2023-го до 79,1%. Последний раз такой всеобъемлющий рост цен наблюдался в марте 2022 года.

Конечно, отдельные товары в 2023 году подорожали сильнее других. Чемпионами 2023 года стали помидоры (а вовсе не огурцы, предполагаемый рост цен которых активно обсуждался в начале 2023-го), подорожавшие на 70,1%. Повышение цены помидоров принесло в инфляцию дополнительные 0,33 п. п. Дорожали и другие овощи и фрукты, в т. ч. капуста, огурцы, бананы, яблоки. За осень 2023-го в лидеры по росту цены и обсуждениям в СМИ вырвались яйца, подорожавшие на 65,5% с начала прошлого года. Значительно подорожали и некоторые непродовольственные товары – перелеты (на 66,8%), легковые автомобили (на 17,8%). Незначительно по сравнению с вышеперечисленными подорожал бензин – на 7,2%, однако вклад в общую инфляцию этого товара существенен – 0,32 п. п.

Таблица 1. Рост цен на товары и услуги, наиболее подорожавшие в 2023 году

Источник: Росстат

В целях опровержения тезиса о том, что все цены только растут, упомянем картофель, подешевевший на 11,9%, и гречку – на 19,2% в 2023 году.

К концу 2023 года инфляционное давление остается устойчиво высоким – показатель сезонно сглаженной аннуализированной инфляции (SAAR) в октябре хоть и снизился до 9,4 с 14,5% в сентябре, но в ноябре снова немного вырос до 10,6%. Темпы роста цен на продовольственные товары остаются достаточно высокими, хотя по сравнению с сентябрем произошло снижение – около 12,5% в октябре и ноябре по сравнению с 17,1% в ноябре. Существенную роль в этом снижении (как и в предыдущем росте) играет плодоовощная продукция, но и без ее учета значения остаются достаточно высокими – на уровне 10,8% SAAR в ноябре. Инфляция в непродовольственных товарах снизилась в октябре – ноябре до 5,7 и 6% соответственно с 12,6% в сентябре. Инфляционные данные за декабрь 2023 года показывают некоторое ослабление инфляционного давления, однако пока непонятно, насколько устойчивым оно будет.

Региональная картина хотя и имеет некоторые различия, в целом остается достаточно равномерной. Инфляция выше среднероссийского показателя в ноябре 2023 года к ноябрю 2022-го наблюдалась в Дальневосточном, Сибирском, Северо-Кавказском федеральных округах. Ниже среднего – в Северо-Западном и Уральском федеральных округах. В основном увеличение темпов роста цен во всех регионах отмечалось осенью прошлого года, а инфляция первой половины 2023-го внесла меньший вклад. Исключения составляют Московская и Ленинградская области (но не столицы, в которых замедления инфляции во втором полугодии все же не наблюдалось), ряд Дальневосточных регионов.

Карта «Уровень инфляции в регионах, ноябрь 2023 г. к ноябрю 2022 г.»

Источник: Росстат

Природа инфляции в России в 2022–2023 годах

Перед событиями 24 февраля 2022 года инфляция в России нарастала, причины были похожи на общемировые. Российская экономика к концу 2021 года вышла в фазу восстановления, совокупный спрос увеличивался, но при этом ограничения предложения, в первую очередь логистические сохранялись, нарастала и напряженность на рынке труда. Рост экономики за 2021 год оказался больше ожидаемого, поэтому, несмотря на то что ужесточение ДКП началось еще весной 2021-го (значительно раньше, чем в развитых экономиках), инфляционное давление оставалось серьезным.

После событий 24 февраля 2022 года цены значительно выросли на фоне ажиотажного спроса и возникновения логистических и других нарушений в цепочках поставок. Однако уже с середины – конца весны производители начали адаптироваться к новым обстоятельствам – налаживать альтернативные логистические цепочки, пути параллельного импорта, что снизило давление на цены. Другим дезинфляционным фактором выступил курс рубля. Ограничения на импорт в совокупности с ростом экспортной выручки обеспечили укрепление рубля, что в свою очередь снизило инфляционное давление.

В 2023 году российская экономика активно набирала рост, при этом восстановление снова оказалось быстрее ожидаемого (см. таблицу 2). Потребительский и инвестиционный спрос начали восстановление на фоне завершения (на определенном этапе) структурной трансформации, сказались и отложенный потребительский и инвестиционный спрос. Значительный импульс восстановлению спроса, в первую очередь инвестиционного спроса обрабатывающей промышленности придали бюджетные расходы. Восстановление спроса повлияло также и на внешнюю торговлю – спрос на импорт вырос, это привело к ослаблению рубля, что в свою очередь еще больше увеличило инфляционное давление.

Таблица 2. Прогнозы экономического роста, %

Источник: Минэкономразвития, Банк России, Минфин

При этом в экономике сохранялись и нарастали ограничения со стороны предложения – как не до конца преодоленные трудности и последствия структурной трансформации, так и дефицит кадров, который оказался серьезной проблемой для производителей в прошлом году, – и, судя по всему, будут актуальны и в 2024-м.

Банк России оценил вклад шоков спроса и предложения в российскую инфляцию на основе работ [Shapiro, 2022] ¹ и [Sheremirov, 2022]², осуществив некоторые модификации в методологии³. С помощью полученного разложения авторы показывают, что первоначальный рост цен после событий 24 февраля 2022 года был вызван положительным шоком спроса, который был практически сразу же поддержан отрицательным шоком предложения. Дальнейшее замедление инфляции в 2022-м и в начале прошлого года связано в первую очередь с отрицательными шоками предложения – восстановлением поставок, налаживанием параллельного импорта, импортозамещением.

Во второй половине 2023 года авторы выявляют значительный рост как положительных шоков спроса, так и отрицательных шоков предложения, вызвавших повышение инфляции. В качестве положительных шоков спроса авторы упоминают бюджетный и кредитный импульсы, а также рост доходов населения. В качестве отрицательных шоков предложения – рост сырьевых цен, дефицит кадров, ослабление рубля. В исследовании также приводится декомпозиция шоков в зависимости от сектора: в конце 2023 года в росте цен на продовольственные товары и в особенности на услуги в большей степени оказали влияние шоки со стороны предложения, тогда как повышение цен на непродовольственные товары практически целиком обосновывается шоками спроса.

Устойчива ли инфляция в России?

Для определения устойчивости инфляции зачастую используют показатель базовой инфляции, рассчитываемый Росстатом – ИПЦ, при подсчете которого исключаются плодоовощная продукция, топливо и некоторые другие волатильные компоненты. Однако и без этих компонент инфляция в России с середины 2023 года растет, хотя и немного медленнее, чем показатель общего уровня инфляции.

Рост цен – достаточно инерционный процесс, поэтому повышение показателя базовой инфляции свидетельствует о закреплении темпов инфляции на определенном уровне.

Помимо показателя базовой инфляции, Банк России рассчитывает модифицированные показатели базовой инфляции, опуская либо экстремальные значения, либо самые волатильные компоненты, причем исключаемые составляющие меняются ежемесячно.

Также Банк России оценивает показатель трендовой инфляции, отражающий, собственно, тренд инфляции, рассчитанный на основе динамической факторной модели. Показатель трендовой инфляции предназначен для тех же целей, что и показатель базовой инфляции – для оценки инфляции без учета кратковременных изменений цен. Однако для оценки трендовой инфляции используются более продвинутые методы.

Все описанные показатели свидетельствуют о сохранении устойчивого инфляционного давления, поддерживающего инфляцию на уровне выше таргетируемого значения.

Инфляционные ожидания сами по себе являются не только индикатором растущего инфляционного давления и устойчивости инфляции, но и фактором инфляции – с повышением инфляционных ожиданий инфляция увеличивается. В декабре прошлого года инфляционные ожидания достигли 14,2% – рекордного уровня с марта 2022-го. В конце года начался рост и наблюдаемой инфляции.

Другой подход к определению устойчивости инфляции, основанный на синхронности изменения цен на отдельные товары и услуги, был представлен в отчете Банка международных расчетов за 2022 год. Предполагается, что в периоды низкой инфляции⁴ цены на отдельные категории товаров меняются асинхронно: цены в одной категории растут, в другой – падают, отражая процесс подстройки к равновесию на отдельных рынках. В периоды же высокой инфляции цены на отдельные категории оказываются скоррелированы, то есть повышение цен на товары одной категории влечет за собой повышение цен и на другие товары.

Установить такие периоды можно, разделив общую вариацию цен на сумму вариаций отдельных компонент и совместную вариацию (ковариацию) отдельных компонент. В случае если доля ковариации компонент высока, цены меняются синхронно. Увеличение цен в одной отрасли приводит к увеличению цен в другой, инфляция становится инерционной, а борьба с такой инфляцией требует более серьезных мер.

На построенном таким образом графике виден рост вариации инфляции начиная с февраля 2022 года, причем в основном именно за счет совместного изменения цен (как обычно и бывает при высокой инфляции). К концу 2023 года волатильность постепенно снижается, однако все еще остается высокой.

При построении использовались данные по годовой инфляции для каждого месяца как для индекса потребительских цен в целом, так и для товарных ценовых индексов. Общая вариация инфляции и взвешенная секторальная вариация рассчитывались с использованием трехлетнего скользящего среднего. Веса слагаемых определялись в соответствии с долей данных типов расходов в потребительской корзине. Ковариация составляющих – разность между вариацией инфляции и вариацией взвешенной суммы секторальных показателей инфляции.

Для борьбы с высокой укоренившейся инфляцией российскому центральному банку (как и другим мировым центробанкам, столкнувшимся с похожей проблемой) потребуется удерживать ключевую ставку на сравнительно высоком уровне относительно продолжительное время. В соответствии с октябрьским среднесрочным прогнозом Банка России в 2024-м среднегодовая ключевая ставка ожидается на уровне 12,5–14,5%, что позволит снизить инфляцию до уровня таргета (4–4,5%) к концу текущего года.

Таблица 3. Прогнозы инфляции декабрь к декабрю, %

Источник: Минэкономразвития, Банк России, Минфин

Перспективы инфляции в 2024 году

Российская экономика в 2023 году восстанавливалась быстрее ожиданий, потребление домохозяйств и госсектора росло в т. ч. за счет бюджетного и кредитного импульсов. Перспективы инфляции в 2024 году зависят от того, в какой степени центральному банку удастся замедлить возрастающий спрос.

За 11 месяцев 2023 года объем кредитов физическим лицам вырос на 22,7%, юридическим – на 17,9%. Среди потребительских кредитов в 2023 году наибольший рост показали ипотека и автокредиты (что связано в большей степени с эффектом низкой базы). Серия повышений ключевой ставки замедлило темпы прироста ипотечного и потребительского кредитования, хотя пик роста ипотечных кредитов был достигнут в сентябре – 4,1% прироста к августу, причем существенная его часть была достигнута за счет льготных программ ипотеки. Их выдача могла ускориться перед ужесточением требований – повышением первоначального взноса, увеличением коэффициентов риска по ипотечным кредитам. Кредитование корпоративного сектора во второй половине года продолжало расти с ежемесячным темпом около 2%. В 2024 году кредитная активность при прочих равных должна замедлиться в условиях жесткой денежно-кредитной политики. Дополнительным фактором замедления может стать дальнейшее ограничение программ льготной ипотеки, которое, кроме уменьшения кредитных выдач, окажет дезинфляционное влияние за счет снижения активности строительной отрасли.

Несмотря на то что цикл ужесточения ДКП, вероятно, близок к завершению, видимо, центральному банку придется сохранять относительно высокую ставку достаточно долго для возвращения инфляции к таргету. Основные направления денежно-кредитной политики даже в базовом сценарии предполагают среднюю ставку в 2024 году на уровне 12,5–14,5%. Сценарий усиления фрагментации, в котором предполагаются нарастание геополитического напряжения и фрагментация мировой торговли, оставляет даже возможность сохранения ключевой ставки в 16% на протяжении всего 2024 года.

Ослабить давление на цены (в т. ч. через укрепление валютного курса) поможет и решение ЦБ о зеркалировании всех расходов из ФНБ, включая траты сверх бюджетного правила. В 1-м полугодии 2024 года Банк России планирует совершать операции в соответствии с бюджетным правилом, а также продавать валюту, зеркалируя отложенные с 10 августа регулярные операции в рамках бюджетного правила и операции чистого инвестирования из ФНБ. По данным ЦБ, размер этих корректировок составит 11,8 млрд рублей в день⁵. В первую рабочую неделю января объем покупок валюты в соответствии с бюджетным правилом составил 11,7 млрд рублей (это означает, что ЦБ проводил покупки валюты на 0,1 млрд рублей), но уже во вторую неделю января ситуация изменилась. Объем фактических нефтегазовых доходов за декабрь 2023 года оказался меньше практически на 200 млрд рублей, что означает продажу валюты в размере 4,1 млрд рублей в рамках операций бюджетного правила.

На 2024 год в федеральном бюджете запланированы рост доходов на 20,4% относительно исполненных в 2023-м. Увеличение доходов по плану будет достигнуто и за счет роста базовых нефтегазовых доходов – они должны повыситься на 22,9%, с 6,5 до 8 трлн рублей, и за счет роста ненефтегазовых доходов – на 18,9%, с 19,8 до 23,6 трлн рублей.

Расходы в 2024 году вырастут на 13,3% по сравнению с исполненными в 2023-м и на 24,6% по сравнению с заложенным в 2022-м планом. По сравнению с плановыми значениями⁶ федерального бюджета на 2024-й в соответствии с ФЗ «О федеральном бюджете на 2023 год и на плановый период 2024 и 2025 годов» в новом бюджете увеличатся в разной степени расходы по всем разделам.

Таким образом, бюджетный импульс для экономики будет оставаться значительным, что также потребует от центробанка сохранения жесткой ДКП для компенсации эффектов бюджетно-налоговой политики на экономику.

Со стороны предложения существенным ограничением в 2024 году будет оставаться дефицит кадров. Во второй половине 2023 года проблема нехватки кадров, как квалифицированных, так и неквалифицированных значительно усилилась. По данным опросов Банка России, с этой проблемой столкнулись около 2/3 предприятий. Согласно октябрьскому мониторингу предприятий наибольшие проблемы испытывают промышленность и обрабатывающие производства ⁸.

С начала событий 24 февраля 2022 года напряженность на рынке труда в России постепенно возрастала⁸, а к октябрю 2023-го безработица вышла на рекордно низкий уровень в 2,9%, что свидетельствует о значительном превышении спроса на труд над предложением. Похожую динамику демонстрирует и индекс HeadHunter, который показывает соотношение количества резюме к количеству вакансий. На декабрь 2023 года индекс равняется 3,6, что по классификации HeadHunter соответствует дефициту на рынке труда (но неострому). При этом согласно индексу HH ситуация во второй половине 2023 года не ухудшалась. При этом ситуация значительно отличается по отраслям: так, низкий индекс наблюдается для автомобильного бизнеса (2), медицины и фармацевтики (2,6), рабочего персонала (2,3), продаж (2,7), производства (3), розничной торговли (2), транспорта и логистики (2,9).

Значительное влияние на инфляцию в 2024 году могут оказать и внешние факторы, в частности, цены на нефть и другие экспортные товары. Снижение общемировых цен на нефть в условиях жесткой ДКП мировых центральных банков в совокупности с ростом дисконтов на российскую нефть будут оказывать понижательное давление на рубль. Сохраняются также и риски со стороны снижения экспорта других российских товаров. Однако анализ влияния нефтяных цен, как и других внешних факторов, затруднен в силу высокой неопределенности.