«Эксперт РА» присвоил рейтинг компании ОК «РУСАЛ» на уровне ruAA

Москва, 27 марта 2019 г.

Рейтинговое агентство «Эксперт РА» присвоило рейтинг кредитоспособности нефинансовой компании ОК «РУСАЛ» на уровне ruAA. По рейтингу установлен стабильный прогноз.

РУСАЛ – один из крупнейших в мире производителей алюминия и глинозема. По итогам 2018 года объём выплавки алюминия составил 3.75 млн тонн, что соответствует третьему месту в мире по этому году, что позволяет агентству выделять высокие рыночные позиции для компании.

Компания является вертикально-игнорированной структурой с высокой степенью самообеспеченности основным сырьём. До запуска в июне 2018 года первой стадии глиноземного проекта в Диан-Диане в Гвинее самообеспеченность бокситами составляла около 70%. Выход первой стадии проекта на проектную мощность к середине 2019 года в соответствии с ожиданиями компании вдвое снизит дефицит в собственных бокситах до 3 млн тонн (при сохранении текущих объемов потребления). Также компания на 100% обеспечена собственным производством глинозема.

Высокая доля самообеспеченности в сырье, а также относительно невысокие по сравнению с мировыми цены на электроэнергию в Сибирском регионе РФ позволяют компании находиться в первой квартили мировых производителей алюминия и показывать высокие показатели рентабельности по сравнению с иными производителями, себестоимость производства у значительной доли которых находится выше средней рыночной цены алюминия. По итогам 2018 года рентабельность по EBITDA составила 21%, что оказывает позитивное влияние на рейтинг. Агентство ожидает некоторое снижение рентабельности по EBITDA в 2019 году как компании, так и в отрасли, с учетом прогнозируемого снижения среднегодовых цен на конечную продукцию и продуктовых премий в 2019 году.

На глобальном рынке с 2018 года наблюдается превышение спроса на металл над предложением при минимальных за последние годы запасах металла на складах в мире. При этом себестоимость производства алюминия остается высокой. Это должно способствовать росту цен на алюминий в мире с тех уровней, которые наблюдаются после снятия санкций с компании. Тем не менее агентство ожидает более низкие средние цены на алюминий в 2019 году по сравнению с 2018 годом, когда они существенно выросли с введением санкций, при стабильных премиях за физическую поставку и надбавках за продукцию с добавленной стоимостью.

Традиционно для производителей алюминия, основной статьёй затрат является электроэнергия. По итогам 9 мес. 2018 года, затраты на электроэнергию составляли порядка 31% в себестоимости тонны производства алюминия. Порядка трети электроэнергии компания закупает с оптового рынка электрической энергии.  С учетом географии расположения заводов ОК «РУСАЛ», основной объем закупаемой электроэнергии относится к Сибирской ценовой зоне, которая характеризуется более низким тарифом за счет значительного объема гидрогенерации. Закупаемая на этом рынке электроэнергия преимущественно генерируется гидроэлектростанциями, принадлежащими Группе ЕвроСибЭнерго, входящей в Группу En+, являющейся материнской компании для ОК «РУСАЛ». Две трети потребляемой электроэнергии закупается ОК «РУСАЛ» у компаний группы ЕвроСибЭнерго по прямым контрактам. Крупнейшим покупателем продукции ОК «РУСАЛ» исторически выступает трейдинговая компания Glencore, на неё пришлось порядка 30% за 2018 год. Отсутствие концентрации на крупнейших поставщиках и покупателях позитивно оценивается агентством.

Нормальное функционирование компании и устоявшиеся взаимоотношения с контрагентами были осложнены в 2018 году в связи с введением санкций против компании, что проявилось в снижении операционного потока, а также некотором увеличении размера оборотного капитала. Агентство ожидает, что компания покажет рост операционного денежного потока в том числе через высвобождение оборотного капитала в 2019 году по сравнению с 2018 годом. Рост должен произойти на фоне восстановления сложившихся до введения санкций взаимоотношений с поставщиками и покупателями.

Так, отношение операционного денежного потока к чистому долгу на 31.12.2018 (далее – отчетная дата) составило 23%, свободного денежного потока к чистому долгу – 11%, при этом отношение операционного денежного потока до изменений в оборотном капитале к чистому долгу составило 38%. Отношение чистого долга к LTM EBITDA составило 2.44. Для расчета показателей долговой нагрузки агентство добавляет к EBITDA и денежным потокам полученные дивиденды от ПАО «ГМК «Норильский никель». В целом агентство выделяет в качестве сдерживающего фактора уровень долговой нагрузки компании и отмечает её волатильность и зависимость от конъюнктуры цен на рынке и размера дивидендов от ПАО «ГМК «Норильский никель». Так, при слабой конъюнктуре цен по итогам 2016 года отношение чистого долга к LTM EBITDA составляло 4.66 при одновременном снижении собственной EBITDA и полученных дивидендов.

При этом в 2017 году компания согласовала с кредиторами изменение порядка расчета ковенант по долгу. В результате для расчета левериджа из общего долга вычитается сумма долга, обеспеченная акциями ПАО «ГМК «Норильский никель», а к собственной EBITDA не добавляются дивиденды от ПАО «ГМК «Норильский никель». С таким расчетом ковенантный показатель левериджа составил 1.4 на отчетную дату при максимальном ковенантном значении в 3. Агентство отмечает высокое качество залоговой базы, представленной пакетом акций ПАО «ГМК «Норильский никель», 25% и 1 акция которого заложены по кредиту ПАО «Сбербанк» (общий размер пакета ОК «РУСАЛ» в ПАО «ГМК «Норильский никель» составляет 27,8%), часть акций, не заложенная по кредиту ПАО «Сбербанк», также может выступать обеспечением под привлекаемое финансирование). Агентство учитывает это в оценке показателя «стрессовой» ликвидности, который составил 1.16, что свидетельствует о высоком покрытии скорректированными активами всех обязательств компании.

В 2017 году компания провела работу по оптимизации долгового портфеля, включая удлинение графика амортизации кредита ПАО «Сбербанк» (50% долга на 30.09.2018 или 26% пассивов) и PXF-кредит (20% долга). Результатом стал комфортный график погашения долга до 2020 года включительно. Так, по данным на отчетную дату компания должна выплатить 0.9 млрд долл. по короткому долгу в 2019 году, включая прохождение оферт по панда-бондам и рублевым облигациям. Выплаты на 2020 год составляют 0.6 млрд долл. (также по данным на отчетную дату). По расчетам агентства, выплаты по долгу в 2019 году, включая проценты, не должны превысить 0.5 EBITDA компании за этот год, что оценивается позитивно. При этом агентство учитывает более вероятное снижение собственной EBITDA в 2019 году по сравнению с 2018 годом, но закладывает небольшой рост дивидендов к получению.

Комфортный график погашения приводит к высоким показателям ликвидности. В частности, объём денежных средств и эквивалентов на отчетную дату составлял 844 млн долл. при краткосрочных обязательствах в 2.254 млрд долл. (в том числе по займам и кредитам – 914 млн. долл.). Рассчитываемый агентством коэффициент абсолютной ликвидности составил 0.37. Коэффициент текущей ликвидности составил1.84, что свидетельствует о двукратном превышении оборотных активов над краткосрочными пассивами с учетом корректировок активов по методологии агентства. Высокие показатели собственной ликвидности оказывают позитивное влияние на рейтинг.

Снятие санкций также сопровождалось изменением в структуре акционеров как самой компании, так и материнской компании En+. В результате произошедших изменений у материнской компании отсутствует контролирующий акционер, а большинство в советах директоров En+ и ОК «РУСАЛ» составляют независимые директора. В числе позитивных факторов блока корпоративных рисков были отмечены высокий уровень стратегического обеспечения и информационной прозрачности, а также риск-менеджмента. В оценке уровня валютных рисков агентство учитывает естественный хедж, при котором валютный долг (85% долга в валюте) покрывается преимущественно валютной выручкой компании.

По данным консолидированной отчетности МСФО выручка компании за 2018 год составила 10.3 млрд долл., EBITDA – 2.163 млрд долл., чистая прибыль – 1.7 млрд долл., активы на 31.12.2018 составили 15.78 млрд долл.

Контакты для СМИ: pr@raexpert.ru, тел.: +7 (495) 225-34-44.