«Народные» облигации регионов: долговой инструмент или имиджевая история?

Поделиться

VK

Бухарский Владислав,
младший директор, отдел суверенных и региональных рейтингов

Тирских Татьяна,
старший директор – руководитель отдела, отдел суверенных и региональных рейтингов

Резюме

«Народные» облигации регионов в настоящее время играют эпизодическую и, возможно, недооцененную роль: начиная с 2000-х, только 5 регионов использовали данный инструмент заимствования, совокупный объем эмиссии составил около 21 млрд рублей, а основная часть эмиссии была осуществлена Томской областью. На муниципальном уровне эта практика встречается еще реже: «народными» облигациями могут похвастаться только Томск и Красноярск.

В тоже время «народные» облигации – это не только инструмент заимствования, но и способ повышения финансовой грамотности населения, его вовлечения в бюджетный процесс, да и в целом такие облигации региона тесно соотносятся с его имиджем. Привлеченные в бюджет средства «народных» облигаций могут идти на реализацию важных для населения проектов региона, в том числе экологической или социальной направленности.

При всех своих положительных сторонах «народные» облигации имеют и определенные ограничения. Например, это более высокая стоимость обслуживания, так как для увеличения притока покупателей региональным властям приходится устанавливать более привлекательную доходность. Однако, учитывая относительно небольшой объем эмиссии «народных» облигаций, удорожание обслуживания долга в целом в таком случае минимально, поэтому данный инструмент по-своему выгоден как для региональных органов власти, так и для инвесторов – населения.

Больше, чем классика

Выпуски облигаций регионами для финансирования дефицита используются уже давно и, в основном в зависимости от макроэкономических условий и распределения бюджетных кредитов из федерального бюджета, их доля в структуре долга периодически меняется. По состоянию на 01.01.2024 на фоне высокой ключевой ставки во второй половине 2023 года и отсутствия существенных объемов эмиссии доля облигаций в структуре долга субъектов РФ опустилась до 16,7% (в 2020-2021 гг. она превышала 30%), при этом их объем составил почти 540 млрд рублей.  Для ряда регионов облигации по-прежнему формируют не мнее трети всего госдолга (для Москвы и Санкт-Петербурга – не менее половины).

Региональные и муниципальные выпуски облигаций – это в основном классические бумаги, которые выпускаются на бирже для широкого круга инвесторов и затем торгуются на вторичном рынке. Однако пока эпизодическую и, возможно, недооцененную роль имеет в настоящее время другой вид облигаций – «народные», или облигации для населения, которые имеют свои особенности и выпускаются целенаправленно для покупки физическими лицами.

Если классические облигации – это преимущественно инструмент финансирования регионального дефицита и реструктурирования долга (диверсификации его структуры и увеличения срочности погашения), то «народные» облигации могут рассматриваться как инструмент реализации локальных проектов (чаще всего регионы выпускают такие облигации именно с этой целью), развития финансовой, инвестиционной культуры («народные» облигации являются ступенью в вовлечении населения на финансовые рынки вместо стандартных банковских депозитов), обеления доходов населения, а также косвенный способ вовлечения граждан в бюджетный процесс, так как население участвует в предоставлении заемного финансирования.

В отличии от классических облигаций, «народные» предлагаются для покупки населению с использованием банков-агентов или специальных торговых систем – финансовых маркетплейсов, что упрощает процедуры покупки облигаций для части населения, которая ранее не выходила на финансовые рынки (не требуется быть квалифицированным инвестором или открывать брокерский счет). При этом с точки зрения рисков «народные» облигации также имеют некоторые преимущества, поскольку не обращаются на вторичном рынке и перспективы потерь от колебаний цены номинальной стоимости облигации отсутствуют. Есть и другие особенности, которые присущи для отдельных региональных практик, о которых упоминается далее.

На фоне другого классического инструмента сбережения денежных средств населением, банковских депозитов, «народные» облигации также имеют свои отличительные черты. Ключевая из них – это то, что население может вернуть облигации региону в любой момент, не потеряв при этом накопленный купонный доход, по банковским депозитам же возможности досрочного закрытия вклада с получением дохода отсутствуют.

Таблица 1. Отличительные черты «народных» облигаций на фоне банковских депозитов

Источник: агентство «Эксперт РА»

От документарной формы до онлайн доступа

Одним из пионеров выпусков «народных» облигаций стала Томская область, департаментом финансов которой с 2002 года по настоящее время осуществлено суммарно 54 выпуска на общую сумму более 16 млрд рублей¹, цель выпусков – финансирование дефицита бюджета. Сначала это были документарные бумаги и печатались на предприятии «Гознак», с 2005 года размещение происходило через депозитарий, с 2007 года – через реестродержателя. С 2016 года² регион начал выпускать «народные» облигации в обновленном формате: тогда это были трехлетние облигации на сумму 300 миллионов рублей со ставкой 11% годовых с ежеквартальной выплатой купонных доходов, их можно было купить во всех банках-агентах – Сбербанке, Газпромбанке и Россельхозбанке. «Народные» облигации Томской области традиционно трехлетние, а ориентиром для установки ставки по купону служила стоимость классических региональных облигаций на вторичном рынке, которая должна была быть конкурентной и на фоне депозитных предложений банков. Обращение на вторичном рынке по «народным» облигациям региона предусмотрено не было, однако физлица могли вернуть облигации государству без потери накопленного дохода – это также одно из преимуществ перед депозитами.

Региональную практику выпуска «народных» облигаций Томской области поддержал и административный центр – г. Томск, который стал первым муниципалитетом в России, использующим данный инструмент. С 2015 по 2019 год городом было осуществлено 7 выпусков «народных» облигаций на общую сумме около 0,6 млрд рублей.

Наиболее «длинные» облигации для населения за все это время выпустил ЯНАО в 2017 году. Пятилетние облигации объемом 1 млрд рублей были распроданы достаточно быстро, спрос в 1,5 раза превысил предложение, в связи с чем банки-агенты, через которые осуществлялась продажа, одобряли заявки населения лишь частично, пропорционально распределению по банкам³. Банка-агента было два, в рамках заявок по Газпромбанку участвовала треть регионов, а по Запсибкомбанку особый интерес проявило население Тюменской области и ХМАО в связи с более широкой представленностью банка в этих регионах. Тем не менее, доля поручений, поступивших из ЯНАО, стала одной из крупнейших.

В конце 2020 года Томская область стала первым регионом, который разместил «народные» облигации на цифровой площадке («Маркетплейс» АО ВТБ Регистратор), что предоставило возможность онлайн покупки облигаций с соответствующим расширением потенциального спроса. Важно отметить, что регион создал основы для проведения информационной кампании для рекламы «народных» облигаций, в том числе разработав профильный сайт облигаций Томской области ⁴, что является одним из ключевых факторов успеха в формировании спроса на данный продукт ⁵.

Что касается маркетплейсов, то в 2020 году также озвучивались планы о выходе ОФЗ-н («народных» облигаций Минфина России) на цифровую площадку «Финуслуги», но уже в 2022 году федеральное ведомство выпустило сообщение об отсутствии намерений по дальнейшим выпускам федеральных «народных» облигации в связи с выполнением планов по финансовой грамотности населения.

Через финансирование дефицита к проектам

С 2021 года постоянным эмитентом «народных» облигаций на платформе «Финуслуги» является Калининградская область, которая за прошедшие годы осуществила 5 выпусков облигаций данного типа совокупным объемом эмиссии порядка 2 млрд рублей и параллельно за это время еще 2 выпуска классических облигаций (суммарно более 0,4 млрд рублей).  Объем дебютного выпуска «народных» облигаций составлял 250 млн рублей на трехлетний период с фиксированным купоном в 9%, а цель размещения данных облигаций состояла в направлении средств на финансирование социальных и экологически значимых для региона проектов. Одной из новаций в части «народных» облигаций Калининградской области стало также то, что в выпуске 2022 года регион предложил растущий купонный доход  в зависимости от периода выплаты накопленных доходов (от 1-ого купона в 7,5% до 10,5% годовых на 12-14-е купоны), что стало дополнительным стимулом для населения дольше держать облигации, а не возвращать их в случае каких-либо срочных причин.

Стоит отметить, что с 2021 года было введено налогообложение купонного дохода по облигациям, в том числе по «народным» облигациям (налоги с дохода уплачивает за клиента НРД), что, по сути, несколько выровняло их привлекательность по сравнению с депозитами, при этом по классическим облигациям оставалась возможность получения налогового вычета при их покупке на ИИС (но «народные» облигации продаются и покупаются без комиссий). Тем не менее, все выпуски «народных» облигаций Калининградской области были высоко востребованы, например, четвертый выпуск объемом 500 млн рублей с постоянной доходностью 9,5% был раскуплен за 12 часов⁶ (при планируемом горизонте размещения с июля по декабрь), при этом по данному и всем остальным выпускам в качестве инвесторов присоединилось население большинства регионов страны, и наибольшие объемы облигаций были куплены населением не из самого региона, а из Москвы, Московской области и Санкт-Петербурга. Помимо привлекательной доходности интерес к облигациям Калининградской области может быть связан и с тем, что этот регион является одним из узнаваемых туристических направлений в пределах нашей страны.

Выпускаемые «народные» облигации Калининградской области, как и облигации других регионов, с технической точки зрения в любом случае идут на погашение дефицита из-за особенностей бюджетного процесса, однако в конечном итоге, как и декларируется властями, уже через перераспределение средства доходят до целей – социальных и экологических проектов⁷. К социальным проектам, частью финансирования которых стали указанные облигационные займы, относятся, например, «Русская Голландия» (благоустройство набережной и парка в городе Полесск), «Здесь начинается Россия» (благоустройство в городе Багратионовск), «Гурьевский парк света» (благоустройство городского парка культуры и отдыха в городе Гурьевск) и некоторые другие; среди экологических проектов это проекты, нацеленные на расчистку русла рек и рекультивация свалок (города Советск, Черняховск, Гусев, Светлый).

Другим уникальными примером стала практика Москвы по выпуску «зеленых» облигаций для населения, средства которых предусмотрены для финансирования экологических инициатив и проектов. После дебютного для страны выпуска семилетних «зеленых» облигаций в 2021 году⁸ (в объеме 70 млрд рублей) на площадке Московской Биржи для широкого круга инвесторов правительство города в 2023 году осуществило выпуск «зеленых» облигаций уже для населения. На платформе «Финуслуги» двухлетние облигации общим объемом 2 млрд рублей и с фиксированным купоном 8,5% были полностью раскуплены за 5 недель вместо планируемых 6 месяцев, при этом 57% бондов приобрели москвичи, почти 10% пришлось на жителей Подмосковья, еще 5,6% – на зеленых инвесторов из Санкт-Петербурга. Власти отметили также активность жителей Тюменской, Свердловской, Нижегородской и Тульской областей.

Следует отметить, что «зеленые» облигации в настоящее время и в России, и в мире в целом пользуются высоким спросом, поэтому сопричастность народных облигаций к этому направлению делает их дополнительно привлекательными, это своего рода также имиджевый ход. Но не стоит забывать, что это дополнительные процедурные затраты. Например, для выпуска «зеленых» облигаций Москвы потребовалась верификация их соответствия принципам зеленых облигаций (GBP) Международной ассоциации рынков капитала (ICMA) и критериям зеленого финансового инструмента, в рамках которых рассматриваются использование средств, процедура отбора проектов и транспарентность эмитента на предварительном этапе, обособленность учета, раскрытие информации.⁹ Тем не менее, спрос на данные облигации говорит сам за себя, в том числе потому, что местному населению важно видимое и ощутимое улучшение экологии, а средства от размещения облигаций Москвы пошли на реформу автобусного парка, включающую замену дизельных автобусов на электробусы.

В марте 2024 года также на платформе «Финуслуги» состоялось дебютное размещение «народных» облигаций Ульяновской области. Для апробации нового механизма регион выбрал небольшой объем эмиссии – 10 млн рублей с годовым сроком погашения и ставкой купона 15%.  Целью данных облигаций обозначено прежде всего повышение финансовой грамотности в регионе, при этом привлеченные средства направлены на развитие проекта «Поддержка местных инициатив на территории Ульяновской области». Проект поддержки местных инициатив – это региональная практика инициативного бюджетирования, которая реализуется на территории районов Ульяновской области с 2015 года. Учитывая, что инициативное бюджетирование (ИБ) в настоящее время динамично развивается в большинстве регионов¹⁰, практика Ульяновской области по его (ИБ) увязке с «народными» облигации имеет серьезные перспективы и может стать достаточно востребованной в стране и дальше. Но не стоит забывать, что осуществление дебютных выпусков всегда требует времени.

Имидж важнее расходов

О востребованности у населения «народных» облигаций было упомянуто выше, но является ли этот инструмент значимым для долга субъектов РФ? Существующая практика показывает – пока что скорее нет.

Если сравнивать объемы последних выпусков «народных» облигаций с классическими облигациями тех же регионов, то объем эмиссии первых существенно уступает вторым, это особенно видно на примерах Ульяновской области (10 млн рублей дебютный выпуск народных облигаций и 3 млрд рублей классический выпуск  серии 34008 в 2024 году), Москвы (2 млрд рублей «народных» облигаций и 70 млрд рублей «зеленых» облигаций на бирже) и Томской области (1,0 млрд рублей «народных» облигаций серии 25068 и анонсированный объем эмиссии 20 млрд рублей классических облигаций серии 35067), при этом в Калининградской области эти уровни сопоставимы.  При заявленном в 2022 году объеме эмиссии классических облигаций Калининградской области серии 35007 0,5 млрд рублей в 2023 году регион также выпустил «народные» облигации серии 36009 в таком же размере (однако ранее регион выпускал классические облигации под 2 млрд рублей). Соответственно, вклад «народных» облигаций в долг названных регионов сейчас небольшой.

Таблица 2. Сравнительные характеристики последних выпусков региональных «народных» облигаций

Источник: Cbonds, Банк России, Минфин России, расчеты агентства «Эксперт РА»

Столь небольшие объемы, по всей видимости, вызваны несколькими факторами. Во-первых, это инструмент пока только апробируется, и пилотные выпуски всегда являются индикативными для конкретного региона. Во-вторых, из-за возможности у населения в любой момент вернуть «народные» облигации региону, что в случае значимых объемов может нарушить его бюджетное планирование. В-третьих, это может быть связано с более дорогим обслуживанием «народных» облигации, так как купон по ним скорее всего окажется выше депозитных предложений и доходности классических облигаций для должного привлечения населения.

Сравнивать купонную доходность «народных» облигаций с классическими выпусками достаточно проблематично, поскольку одномоментно они не выпускаются, а по тем, что сейчас торгуются на бирже, следует учитывать текущую стоимость номинала. Но сравнение с депозитными условиями на момент выпусков последних «народных» облигаций говорит, что доходность по облигациям для населения заметно выше. Так, разница между максимальной процентной ставкой (по вкладам в российских рублях) десяти кредитных организаций, привлекающих наибольший объём депозитов физических лиц, и купона «народных» облигаций достигала 2,1 п. п. для Томской области, а в целом чаще эта разница составляла не менее 1,0 п. п., за исключением практики Москвы.

Повышенная доходность облигаций одновременно говорит о более высоких расходах на обслуживание долга, однако регионы все равно идут на выпуски таких облигаций. Смягчающим фактором является опять же их небольшой объем, это в свою очередь говорит о приоритете имиджевого фактора данного инструмента над некоторой переплатой по обслуживанию долга.

Будущее зависит от креативности региональных команд

По настоящий день «народные» облигации регионов остаются штучным эпизодическим товаром, что обусловлено в том числе такими объективными причинами, как более высокая стоимость обслуживания для региона, слабая предсказуемость их возврата населением, а также дополнительная проработка законодательной базы на этапе дебютных выпусков и дополнительная информационная и рекламная работа для населения. Тем не менее, практика (нормативная и техническая) уже выпущенных бумаг сейчас может транслироваться и на другие регионы более оперативно в силу цифровизации этого инструмента, а тот факт, что в покупке «народных» облигаций конкретного региона участвует население большинства территорий страны, говорит об их растущей узнаваемости. При возможных ограничениях по объему не стоит забывать об их относительно коротком сроке погашения (1-3 года), что позволяет с определенной периодичностью снова предлагать этот инструмент населению.

Перспективы для «народных» облигаций имеет каждый из регионов. Население поддерживает высокий спрос на такой инструмент в том числе потому, что для него важно направление средств на какие-либо значимые проекты на территории. Ассоциирование «народных» облигаций с какими-либо важными проектами зависит от креативности региональных команд, которым необходимо понимать текущую востребованность у населения, что и будет определять успешность предлагаемых выпусков. Это подтверждает ориентация существующих выпусков на «зеленую» и социальную тематики, а увязка «народных» облигаций с инициативным бюджетированием даст населению еще больше возможностей сделать свой выбор того, на что пойдут заемные средства. Все эти примеры основаны на изобретательности органов власти.

Тем не менее, нельзя забывать и об исключительно прагматичных параметрах, таких, как доходность и срок погашения (они должны быть привлекательны для инвесторов). Для их определения необходимы мониторинг депозитных условий и понимание макроэкономических тенденций, которые в том числе позволяют выбрать момент выхода на рынок. Если с классическими облигациями регионы выходят на рынок обычно во второй половине-конце года, когда уже становятся более понятны перспективы исполнения бюджета, то в случае «народных» облигаций исполнение бюджета уже не является ключевым фактором. В текущих обстоятельствах регионы не спешат через классические облигации фиксировать в долгую высокий процент обслуживания долга, но в случае более коротких «народных» облигаций с небольшими объемами размещение вполне осуществимо, так как имидж и влияние на финансовую грамотность здесь, по всей видимости, превышают показатели расходов.

Несмотря на то, что Минфин России в целом следит за заимствованиями регионов¹², зеленый свет «народным» облигациям, по всей видимости, дан и с федерального уровня, поскольку в российской стратегии повышения финансовой грамотности и формирования финансовой культуры до 2030 года¹³ отмечается, что облигации для населения являются одним из актуальных вопросов повышения финансовой грамотности и формирования финансовой культуры граждан в настоящее время. Причем речь идет не только о региональном, но и о муниципальном уровне, на котором пока что можно видеть совсем единичные кейсы, например, город Томск (размещения в 2015-2019 гг.) или город Красноярск, где продажа дебютного выпуска «зеленых» облигаций для населения (в объеме 100 млн рублей) стартовала в сентябре 2024 года.  

Таблица 3. Плюсы и минусы «народных» облигаций регионов

Источник: агентство «Эксперт РА»

Регины в целом интересуются «народными» облигациями. Например, в Пермском крае периодически озвучивается такая инициатива, глава Чукотского автономного округа также в рамках ВЭФ-2024 озвучивал свои намерения по выпуску «народных» облигаций для финансирования мастер-планов развития городов. Однако при принятии решения по выпуску таких облигаций необходимо взвесить все «за» и «против», баланс которых важен не только для самих властей, но и для инвесторов - населения.  В целом можно считать, что это инструмент скорее выгоден для обеих сторон.