Розничные ПИФ: победители ставили на настоящее

Поделиться

VK

Резюме

• Доходы паевых инвестиционных фондов (ПИФ) за последние три года определялись тремя компонентами: выбором класса активов, ставкой на настоящее, а также надежностью и качеством услуг управляющих компаний.
• В указанный период ПИФы по доходности в целом проиграли банковскому депозиту; за три года его обошли лишь две стратегии из пяти – драгоценные металлы и денежный рынок.
• Высокая ключевая ставка и реализация геополитических рисков привели к парадоксальному результату: чем рискованнее категория, тем ниже оказалась ее доходность.
• Фонды акций оказались наименее привлекательными для пайщика. Миллион рублей, вложенный в мае 2023 года в средний фонд акций, принес около 220 тыс. рублей дохода; тот же миллион на депозите – примерно 530 тыс.
• Управляющие умеют зарабатывать: открытые фонды акций добавляли к рыночному ориентиру 5,3% годовых сверх бенчмарка. Но три четверти этой суммы забрало себе вознаграждение управляющей компании.
• Смягчение денежно-кредитной политики уже начало разворачивать все тренды. Надежность управляющего и его умение работать с волатильностью занимают первое место среди драйверов дохода.
• Ретроспективная доходность является самым неустойчивым фактором прогнозирования будущих прибылей ПИФ. Пайщикам для оценки будущих результатов необходимо опираться на макроэкономические ожидания, а также способности управляющих создавать дополнительный доход («альфу») и распределять его в пользу пайщиков.
• Победителем следующих 12 месяцев снова станут не акции, а долговые инструменты и инструменты денежного рынка.

Агентство «Эксперт РА» изучило результаты работы 78 розничных паевых фондов с совокупной стоимостью активов в 2,3 трлн рублей (более половины рынка) за три года, завершившиеся маем 2026-го. Доходы пайщиков в эти три года определялись тремя компонентами: выбором класса активов, ставкой на настоящее, а также надежностью и качеством услуг управляющих компаний. Принятый в этот период рыночный риск не привел к повышенной доходности. Смягчение денежно-кредитной политики оказывает положительное влияние на рынок акций, однако в ближайшие 12 месяцев трансформация трендов еще не завершится. Преимущество сохранят долговые инструменты, тогда как для рынка акций этот период окажется переходным. На точность прогнозов продолжает влиять негативный геополитический фон, являющийся источником большого количества плохо предсказуемых макроэкономических рисков.

Розничные фонды в целом проиграли банковскому депозиту: за три года его обошли лишь две стратегии из пяти – драгоценные металлы и денежный рынок, а среди 28 фондов акций вклад не догнал ни один ни на годовом, ни на трехлетнем горизонте. Миллион рублей, вложенный в мае 2023 года в средний фонд акций, принес около 220 тыс. рублей дохода; тот же миллион на депозите – примерно 530 тыс.

Причина в цене денег. Когда ставка высока, отдаленные прибыли обесцениваются сильнее всего, и результат выстраивается по тому, насколько далеко отстоит приносимый доход: обратное РЕПО и вклад дали 15,3–16,5% годовых, короткий корпоративный долг 12,4%, длинные государственные облигации 7,6%, акции 6,8%. Исключением стало золото: защитный актив не обещает будущего дохода вовсе, дисконтировать в нем было нечего – металл удвоился и стал лучшим вложением трехлетия.

Еще нагляднее сопоставление с инфляцией. Чтобы сохранить покупательную способность, миллион мая 2023 года должен был превратиться в 1,25 млн рублей. Вкладчик миновал этот порог с запасом, владелец квартиры преодолел, держатель золота превзошел вдвое. Пайщик среднего фонда акций остановился на 1,22 млн, т. е. потерял в покупательной способности, имея формально положительный результат.

Московская недвижимость прибавила 11,9% годовых – меньше золота и депозита. Разрыв покрывается арендой: квартира сравнивается с вкладом ровно при 3% чистой арендной доходности, при 4% опережает на 1 на п. п., при 5% – на 2 п. п. Логика та же: сданный «бетон» приносит доход сегодня, а не обещанием роста через пять лет.

Показательна судьба смешанных фондов – продукта, который принято продавать как разумную середину между депозитом и акциями. За три года они уступили вкладу почти 5 п. п. ежегодно и продержали пайщика в просадке 12 месяцев подряд, оказавшись при этом первыми на рынке по расходам: около 3,6% от стоимости чистых активов, больше, чем у фондов акций.

Высокая надежность управляющего позволяет фонду создавать «альфу»: до вычета расходов открытые фонды акций под управлением компаний с высоким рейтингом добавляли к ориентиру около 5,3% годовых, смешанные 4,3%, облигационные 2,8%. Но в дорогих категориях от 75 до 80% созданного забирает вознаграждение. Исключение – фонды денежного рынка, оставившие себе 10–15%; в них же сосредоточено около 60% активов выборки.

Развернулось и базовое допущение, ради которого инвестор принимает риск: чем рискованнее категория, тем ниже оказалась ее доходность. Пайщик фонда акций провел ниже локального максимума стоимости пая 34 месяца из 36.

Смягчение денежно-кредитной политики уже начало разворачивать данные тренды, и в этом состоит главное предостережение обзора. С начала 2026 года «бетон» возглавил гонку: плюс 12,7% против минус 16,6% у рынка акций. За три года недвижимость была пятой из семи, за неполный 2026-й – первой; фонды драгоценных металлов проделали обратный путь с первого места на третье. В таких условиях надежность управляющего и его умение работать с волатильностью выходят на первое место среди источников прибыли.

Прогнозы следует делать осторожно: негативный геополитический фон остается источником плохо предсказуемых макроэкономических рисков. В базовом сценарии – снижение ключевой ставки до 13–13,5% и восстановление индекса Московской биржи до 2 500 п. – фонды акций завершают 2026 год в убытке около 3%: падение 1-го полугодия слишком глубоко, чтобы быть отыгранным. Доходность фондов денежного рынка и облигаций предсказуема надежнее и составит около 15 и 14% соответственно, драгоценных металлов около 8%, причем с наибольшей неопределенностью, поскольку зависит и от мировой цены металла, и от курса рубля. Ставка на будущее начет окупаться лишь тогда, когда деньги перестанут стоить так дорого.

Практический вывод обзора касается того, как пайщику выбирать фонд. Результаты анализа показывают – ретроспективная доходность является самым неустойчивым фактором прогнозирования будущей прибыли. Пайщикам для оценки будущих результатов фонда необходимо дополнительно опираться на: (1) ожидания по ключевым макроэкономическим показателям и индексам выбранных классов активов (с поправкой на свойственный консенсус-прогнозам оптимизм); (2) уровень затрат фонда, часто предсказывающий будущий результат надежнее прошлой прибыли; (3) способность фонда создавать «альфу» и распределение ее между управляющим и пайщиком; (4) возможности фонда обращать принятый риск в доход. Большинство из этих факторов выражается через рейтинги надежности и качества услуг управляющих компаний.

Что мы изучали?

В предыдущем аналитическом обзоре мы указали, что накопленная доходность розничных паевых фондов в последние годы существенно определялась классами активов, в которые вкладывается пайщик. Однако класс активов – это не единственный показатель, определявший доходы пайщиков. Полученные нами в предыдущем обзоре средние оценки доходности и риска по категориям фондов описывают весь рынок, но не описывают выбор, который делает пайщик: он покупает не «фонды из категории вообще», а конкретный фонд от выбранной управляющей компании. Разброс результатов внутри каждой категории оказывается настолько велик, что среднее «скрывает больше, чем показывает». Поэтому наш анализ здесь построен на выборке отдельных фондов.

Мы собрали выборку из 78 фондов (52 открытых и 26 биржевых), отвечающую четырем условиям: (1) срок работы на рынке не менее 36 месяцев; (2) СЧА свыше 50 млн рублей; (3) отсутствие регулярных дивидендных или купонных выплат пайщикам; и (4) отсутствие действующих ограничений со стороны регуляторов. Первое условие обеспечивает историю, достаточную для расчета показателей; второе отсекает фонды, размер которых не позволяет говорить о рыночной значимости; третье упрощает расчеты и анализ, и четвертое исключает фонды, деятельность которых на момент анализа ограничена.

Выборка охватывает пять инвестиционных категорий: акции, облигации, смешанные фонды, денежный рынок и драгоценные металлы. Совокупная СЧА вошедших в нее фондов составляет 2,3 трлн рублей, или 53,7% розничного рынка. Покрытие обеих категорий (ОПИФ и БПИФ) почти совпадает: 53,6% активов открытых фондов и 53,7% биржевых. Поэтому выборка является репрезентативной (описывает более половины рынка фондов и покрывает наиболее стабильную его часть), а также охватывает обе категории практически в равной мере (график 1).

График 1. Композиция выборки для анализа

Источник: Investfunds, расчеты агентства «Эксперт РА»

Анализ структуры выборки показывает неравномерность рынка. Фонды денежного рынка, составляющие менее 4% в выборке по количеству, держат более 60% совокупных активов по выборке. 28 фондов акций (самая многочисленная категория в выборке по количеству) занимает менее 5% совокупной СЧА выборки. Розничный инвестор голосует деньгами за предсказуемую доходность с низким риском, а не за долгосрочный потенциал роста при высокой непредсказуемости результатов.

Доходность фондов с учетом рисков

Для анализа доходности фондов мы определили их абсолютную доходность за 12 месяцев, среднегодовую доходность за один год сверх безрисковой ставки (значений кривой бескупонной доходности ОФЗ за один год), среднегодовую доходность (CAGR) за три года сверх безрисковой ставки и доходность с поправкой на умеренный риск-аппетит инвестора (MRAR).¹ Годовые доходности определялись на расчетном окне с июня 2025 по конец мая 2026-го, трехлетние – с июня 2023 по конец мая 2026-го. Для сравнения полученной доходности фондами с рынком использовались следующие бенчмарки (таблица 1):

Таблица 1. Ключевые бенчмарки для оценки доходности различных категорий фондов

Класс бенчмарка	Горизонт 1 год (% годовых)	Горизонт 3 года, накопленный результат (%)	Средние значения за 3 года (% годовых)
Золото (индекс RUGOLD)	+24,1	+102,2	+26,5
Денежный рынок (RUSFAR)	+17,8	+63,2	+17,7
Банковский депозит от 181 дня до года	+15,0	+53,4	+15,3
Короткий депозит до 30 дней	+14,6	+46,6	+13,6
Корпоративные облигации (индекс RUCBTRNS)	+23,0	+41,2	+12,2
Недвижимость Москвы (MREDC)	+18,6	+40,0	+11,9
Государственные облигации (RGBITR)	+20,3	+24,5	+7,6
Акции, полная доходность (индекс MCFTR)	?0,5	+19,0	+6,0

Источник: Московская биржа, Банк России, расчеты агентства «Эксперт РА»

Расчеты продемонстрировали следующие доходности по указанным выше показателям (таблица 2).

Таблица 2. Доходности различных категорий фондов

Категории фондов	Абсолютная доходность за 1 год, % годовых	Абсолютная доходность за 3 года, % годовых	Избыточная доходность за 1 год (CAGR), % годовых	Избыточная доходность за 3 года (CAGR), % годовых	Избыточная доходность за 3 года с учетом риск-аппетита (MRAR), % годовых
ОПИФ акции	0,03	7,88	-14,24	-6,50	-10,39
ОПИФ облигации	18,09	12,21	3,81	-2,16	-2,64
ОПИФ смешанные	7,94	10,57	-6,34	-4,15	-5,69
ОПИФ драгметаллы	26,84	24,51	12,56	10,15	5,35
БПИФ акции	-1,07	4,81	-15,34	-9,55	-12,88
БПИФ облигации	22,25	12,61	7,97	-1,75	-2,02
БПИФ драгметаллы	29,01	28,70	14,73	14,34	8,81
БПИФ денежного рынка	17,85	17,02	3,57	2,65	2,20
Акции (БПИФ и ОПИФ)	-0,36	6,76	-14,64	-7,59	-11,28
Облигации (БПИФ и ОПИФ)	19,69	12,36	5,41	-2,00	-2,40
Смешанные (БПИФ и ОПИФ)	7,94	10,57	-6,34	-4,15	-5,69
Денежного рынка и ОФЗ (БПИФ и ОПИФ)	18,30	16,50	4,02	2,13	1,73
Драгметаллы (БПИФ и ОПИФ)	28,08	26,91	13,80	12,54	7,32

Источники: Investfunds, Московская биржа, Банк России, расчеты агентства «Эксперт РА»

Фонды акций: Индекс полной доходности Московской биржи снизился за год на 0,5%, а за три года принес 6% годовых. Формально управляющие фондов акций справились: их результаты чуть лучше индекса, при этом 16 из 28 фондов индекс обошли. С учетом безрисковой ставки не справился никто: ни один из 28 фондов не превзошел за год безрисковую ставку и ни один не обогнал банковский вклад ни на однолетнем, ни на трехлетнем горизонте. За три года фонды акций принесли 6,8% годовых – менее половины депозитной ставки. Пайщик фонда акций, вложивший миллион три года назад в мае 2023-го, получил около 220 тыс. рублей дохода по сравнению с доходом около 530 тыс. рублей у вкладчика банка: этот провал и есть цена участия в рынке акций за данный период (график 2).

Средняя трехлетняя цифра, однако, скрывает главное. Весь результат трех лет с мая по май 2023–2026-го был заработан в первый год: с июня 2023 по май 2024-го индекс Мосбиржи прибавил около 26%. Следующие два года были убыточными – минус 5% и минус 0,5%. Своей вершины рынок достиг 25 февраля 2025 года, а к маю 2026-го уже отступил от нее на 15%. Такое развитие событий было предопределено решением по ставке – российский рынок акций никогда на длинном горизонте не давал доходностей, которые обеспечили депозиты в период жесткой ДКП. Ценность акций лежит в отдаленном будущем, поэтому подъем ставки бьет по их ценам намного сильнее, чем по любому другому инструменту.

Фонды облигаций: не являются заменой вкладу. Обывательское мнение о том, что облигационный фонд есть более доходная замена депозиту, данными не подтверждается. За 12 месяцев такое впечатление действительно возникает: категория принесла около 20 против 15% по вкладу. Но этот годовой срез приходится на активную фазу снижения ставок, когда облигации переоцениваются вверх. Поэтому наблюдаемая доходность описывает не свойство инструмента, а момент цикла.

Полный трехлетний цикл дает обратный результат. Облигационные фонды принесли около 12,4 годовых против 15,3% у вклада сроком от полугода до года. В денежном выражении такой разрыв выглядит еще нагляднее (график 6). Негативная разница еще усугубляется тем, что пайщик облигационных фондов дополнительно нес процентный и кредитный риски. Максимальная просадка категории длилась шесть месяцев, месячные потери в неблагоприятном сценарии достигали 1,6%. Вкладчик же не нес ни того ни другого.

Разность в доходностях различных фондов облигаций объяснялась также классом активов, в которые вкладывались управляющие: разрыв между доходностями корпоративного и государственного долга демонстрирует, что наказана была дюрация: длинные выпуски теряли в цене больше, тогда как высокий купон коротких падение смягчал.

Смешанные фонды показали результаты, не отвечающие их изначальной конструкции. Обычно смешанные фонды принято считать разумной серединой – доходнее вклада, спокойнее акций. Но на российском рынке это не так. За 12 месяцев смешанные фонды заработали 7,9 против 15% у вклада, уступив 7,1%. За три года ситуация выглядит более оптимистично: смешанные фонды заработали 10,6 против 15,3% у вклада. Миллион рублей превратился в 350 тыс. рублей дохода против дохода приблизительно в 530 тыс. рублей на вкладе (график 2). При этом спокойствия, ради которого данную категорию выбирают, она тоже не обеспечила. Максимальная просадка длилась около 12 месяцев, месячные потери в неблагоприятном сценарии достигали 5,1%, а MRAR составил минус 5,7% – хуже, чем у облигационных фондов и денежного рынка вместе взятых.

Секрет умеренной доходности также связан и с заявленной структурой расходов этих фондов. Постоянные расходы смешанных фондов заявлены в правилах доверительного управления: 3,6% в среднем от СЧА. Сверх того, пайщик также мог заплатить около 1% единовременно в виде надбавок и скидок. Категория начинает быть непривлекательной, потому что дорого стоит. Показательна и добавленная стоимость. До вычета расходов смешанные фонды создали 4,3% «альфы», однако после вычета расходов пайщикам осталось около 0,8% «альфы». Можно сделать неутешительное заключение – большая часть добавленной стоимости забрали себе управляющие.

Фонды денежного рынка были фаворитами у пайщиков на исследованном трехгодовом горизонте. Это единственная категория, где вклад обойден всеми фондами и на обоих горизонтах: 18,3% за год и 16,5% годовых за три против 15,0 и 15,3% у вклада. Кроме того, эти фонды устойчиво переигрывают безрисковую доходность на всех горизонтах, даже включая поправку на риск-аппетит инвесторов. Секрет прост – эти фонды размещают средства в сделках обратного РЕПО по ставке межбанковского рынка, которая устойчиво выше ставки по коротким розничным вкладам, и удерживает из нее лишь около 0,8% от СЧА в среднем при частом отсутствии надбавок и скидок. Разброс результатов между фондами в выборке мал. Выбор конкретного фонда здесь почти не влияет на итог, и внимания заслуживает лишь размер вознаграждения.

Драгоценные металлы. Золото стало лучшим вложением трехлетия: индекс вырос вдвое, что дало почти 27% годовых. Иными словами, вложенный пайщиком 1 млн рублей превратился почти в 2. Это единственная категория, где вклад и московскую недвижимость обошли все фонды из выборки без исключения. Однако расходы по данным категориям фондов значительные – составляют в среднем около 2,4% от СЧА, при этом корреляция между доходностью и расходами отрицательная – более дорогие фонды принесли меньшую доходность.

В период турбулентности наслаждайся настоящим. Этот вывод перекликается со словами Германа Грефа на годовом собрании акционеров «Сбера»: уровень тревожности и стресса можно снизить, если наслаждаться сегодняшним днем. Период колебания ставки инструменты без дюрации (обратное РЕПО и банковский вклад) прошли лучше всех (график 2). Короткий корпоративный долг почти не испытал стресса и пострадал лишь умерено. Длинные государственные выпуски потеряли заметно больше, а акции как бессрочный актив оказались в арьергарде. Главный вывод для пайщика: эти три года были историей о ставке, где проиграли те, кто держал будущее, а наслаждались доходом те, кто держал настоящее. Вывод укрепляется отличной доходностью золотых фондов – лучшим вложением трехлетия оказался актив, который не связан со ставкой и представляет собой «вечную ценность».

Примечание: Результаты от инвестирования рассчитаны по стоимости чистых активов и потому уже включают все расходы, удерживаемые фондами: вознаграждение управляющей компании, специализированного депозитария, регистратора и аудитора, а также издержки сделок с ценными бумагами. Налогообложение в рассматриваемом примере не затрагивает ни одной из сторон: трехлетний срок владения паями дает право на льготу долгосрочного владения, а процент по вкладу на миллион рублей не превышает необлагаемого порога, привязанного к ключевой ставке. Также не учитывались фонды, выплачивающие промежуточные доходы (дивиденды или купонный доход).

График 2 позволяет сделать вывод: чтобы обогнать инвестора, который просто отнес миллион в банк, в рассматриваемом периоде требовалось либо купить золото, либо согласиться на доходности денежного рынка, либо прибегнуть к классическому бегству «в бетон» с последующей сдачей готовой недвижимости в аренду. Другие стратегии за рассмотренный период оставляли пайщика с доходностью ниже, чем прибыль от вклада.

А была ли «альфа» и кому она досталась?

Под «альфой» в нашем исследовании мы понимали разность между среднегодовой доходностью фонда и среднегодовой доходностью индекса, принятого в качестве ориентира для его инвестиционной категории (график 3). Этот подход не предполагает построения регрессии и не содержит поправки на коэффициент «бета», так как устойчивая оценка «беты» для большинства категорий фондов на российском рынке после 2022 года затруднена.

Биржевые фонды акций и драгоценных металлов, как правило, следуют за индексом, активного управления не осуществляют, поэтому их «альфа» слабо отрицательная. Задача управляющего в этом случае – точно следовать за индексом.

Интереснее рассмотреть фонды, где активное управление действительно ведется. Открытые фонды акций без учета расходов добавляли к бенчмарку среднюю альфу около 5,3% годовых. Это говорит о хорошем мастерстве управляющих фондов акций с высокими рейтингами надежности и качества услуг соответствующих управляющих компаний. Смешанные фонды добавили около 4,3%, облигационные фонды – около 2,8%.

Однако пайщикам достается далеко не вся «альфа», причина – высокие заявленные расходы фондов. Согласно данным из правил доверительного управления, которые мы анализировали, управляющие ОПИФ акций удерживали практически 4% (т. е. около 75% заработанного). В смешанных фондах и ОПИФ облигаций доля «альфы», удержанная управляющими, составила около 80%. Иными словами, там, где мастерство проявилось наиболее ярко, львиная доля «альфы» досталась управляющей компании.

График 3 также объясняет высокую популярность фондов денежного рынка. Их управляющие добавили от 4,5 до 8% годовых, а удержали лишь около 10–15% заработанного. Секрет успеха денежных фондов заключается в их низких расходах. На другом полюсе находятся ОПИФ драгоценных металлов, которым не удалось заработать положительной «альфы», если в качестве бенчмарка брать цену золота.

Риск: за что заплатил пайщик?

Три года на российском рынке не подтвердили основного допущения, ради которого инвестор принимает риск. Ряд «больше риска – больше дохода» не просто не реализовался, он развернулся в обратную сторону (таблица 3). Для оценки риска использовались следующие показатели: индекс Мартина, измеряющий среднюю глубину отклонения от достигнутого максимума; длительность максимальной просадки в месяцах; величина потерь месяца в неблагоприятном сценарии (VaR) с доверительной вероятностью 90% на месячном горизонте. Для пайщика факт обратной корреляции риска и доходности означает, что в период высоких ставок и жесткой ДКП вопрос о готовности к риску имел меньшую важность, чем вопрос о том, стоит ли принимать его вообще.

Таблица 3. Показатели риска в сопоставлении с доходностью за три года к концу мая 2026-го

Категории фондов	Доходность за 3 года (% годовых)	Индекс Мартина	Просадка, мес.	VaR за месяц (% годовых)
Драгоценные металлы	26,9	4,6	3	-3,9
Денежный рынок	16,5	0,0	0	0,6
Облигации	12,4	2,0	6	-1,6
Смешанные	10,6	6,5	12	-5,1
Акции	6,8	13,7	34	-8,3

Источник: расчеты агентства «Эксперт РА» по данным Investfunds, Московской биржи, Банка России

Если расположить четыре традиционные категории по убыванию доходности для всех категорий фондов, кроме драгоценных металлов, то все три меры риска выстроятся в возрастающем порядке без единого исключения. Наиболее выразителен показатель длительности просадки. У фондов акций она составила 34 месяца при периоде наблюдения в 36: практически все время пайщик такого фонда провел ниже той отметки, которой его вложение когда-то достигало. Смешанные фонды держали пайщика в просадке 12 месяцев, облигационные – шесть. У фондов денежного рынка просадок не было.

Фонды драгоценных металлов оказались единственной категорией, где принятый риск действительно окупился. При доходности 26,9% годовых индекс Мартина составил около 4,6, а максимальная просадка длилась всего три месяца. Соотношение риска и вознаграждения здесь лучшее в выборке, однако оно было достигнуто активом, который никакого управления не требует.

Ожидания на 2026–2027 годы

Ретроспективный анализ доходностей фондов описывает произошедшие события и лишь частично позволяет предсказать будущие прибыли и убытки пайщиков. Достаточно посмотреть на график 4. Высокие геополитические риски, более медленное, чем ранее ожидаемое смягчение денежно-кредитной политики, другие факторы неопределенности ведут к тому, что порядок классов активов по доходности меняется до неузнаваемости от периода к периоду. Так, фонды драгоценных металлов, первенствующие и на трехлетнем, и на годовом горизонте до мая текущего года, с начала 2026-го (по состоянию на 14 августа) оказались на третьем месте. Наоборот, московская недвижимость, пятая из семи за трехлетие, возглавила гонку доходностей в этом году. Особенно болезненно выглядит провал доходностей фондов акций, связанный с тем, что индекс Московской биржи снизился приблизительно на 22,5%.

Пайщикам при оценке ожидаемого дохода следует опираться не только на ретроспективные результаты инвестирования, но и на: (1) ожидания по ключевым макроэкономическим показателям и индексам выбранных классов активов (с поправкой на свойственный консенсус-прогнозам оптимизм); (2) уровень затрат фонда, часто говорящий о будущих результатах надежнее предыдущей доходности; (3) способность фонда создавать «альфу» и распределение ее между управляющим и пайщиком; (4) способность фонда обращать принятый риск в доход.

В дополнение к рыночной конъюнктуре будущая доходность определяется надежностью и качеством услуг управляющей компании: квалификацией инвестиционной команды, зрелостью процедур принятия инвестиционных решений и контроля рисков, удобством решений для пайщика. Свойства эти не наблюдаются непосредственно из динамики стоимости пая, но находят выражение в рейтингах надежности и качества услуг управляющих компаний, присваиваемых рейтинговыми агентствами.

Оценка, соединяющая результат, принятый риск, уровень затрат и качество управляющего, дает пайщику несравненно более надежное основание для решения, нежели одна лишь строка доходности за минувший год. Именно в такой совокупности признаков, а не в ретроспективной доходности, взятой отдельно, и следует искать ответ на вопрос, какому фонду доверить сбережения.

Агентство «Эксперт РА» построило три сценария прогнозной брутто-доходности категорий фондов на конец 2026 года (график 5). Базовый сценарий исходит из снижения ключевой ставки до 13–13,5% к концу текущего года и восстановления индекса Московской биржи до 2 500 п. на фоне смягчения денежно-кредитной политики и возвращения экономики к росту, оцениваемому Банком России в 1% по итогам 2026-го и 2% в 2027-м. Негативный сценарий предполагает сохранение жесткой денежно-кредитной политики (ключевая ставка 14% и выше на конец года) и (или) реализацию новых рисков, препятствующих восстановлению рынка акций (индекс Московской биржи на уровне 2 100 п.). Позитивный сценарий предполагает ускоренное снижение ставки до 12–12,5% и рост индекса Московской биржи до 2 750 п.

Для фондов драгоценных металлов, доходность которых определяется мировой ценой металла и валютным курсом, дополнительно приняты цена золота 4 300, 4 554 и 4 900 долларов за тройскую унцию и курс 81,7, 83,3 и 86 рублей за доллар в негативном, базовом и позитивном сценариях соответственно. Прочие допущения во всех трех сценариях одинаковы.

Высокая макроэкономическая и геополитическая неопределенность ведет к значительному разбросу значений доходностей между максимумом и минимумом. Такой разброс наиболее репрезентативен для фондов акций и смешанных фондов (последние держат в среднем около половины портфелей в акциях). Высокий разброс значений доходностей для фондов драгоценных металлов объясняется влиянием на нее сразу двух величин: мировой цены драгоценных металлов и валютного курса.

Несмотря на высокую неопределенность, мы также построили прогноз брутто-доходности отдельных категорий фондов на следующие 12 месяцев (с августа 2026 по август 2027 года). При построении прогноза мы использовали следующие ключевые сценарные параметры (таблица 4).

Таблица 4. Ключевые допущения сценариев на 12 месяцев с августа 2026 по август 2027 года

Показатель	Пессимистический	Базовый	Оптимистический
Индекс Московской биржи (п.)	1 900	2 650	2 850
Ключевая ставка на конец периода, %	12	11	10
Золото (долларов США за унцию)	4 100	4 900	5 400
Курс руб. за доллар США	84	87	90

Источники: «Эксперт РА» на основе собственных прогнозов и консенсус прогнозов Cbonds

Прогнозы доходности различных категорий фондов при таких допущениях представлены на графике 6.

Неопределенность прогнозов по доходности фондов акций и драгоценных металлов остается очень высокой. При этом существенная доходность фондов акций в базовом прогнозном сценарии не должна вводить в заблуждение. Этот сценарий предполагает лишь неполное возращение утраченного индексом Московской биржи (на начало 2026 года индекс был равен 2 757 п.). Даже наш оптимистический сценарий выводит индекс на 3,4% выше отметки января 2026-го, т. е. за полтора года рынок лишь вернется к исходному положению.

Это означает следующее – пайщик, вошедший в фонд акций в начале 2026-го и удерживающий свои вложения до августа 2027-го получит в базовом сценарии около 11% за 19 месяцев или около 7% годовых. Высокая двузначная доходность может достаться пайщикам, кто приобретет паи вблизи значений августа 2026 года и лишь в том случае, если предположения базового сценария действительно сбудутся.