«Эксперт РА» подтвердил рейтинг компании «СИБУР Холдинг» на уровне ruААA

Москва, 3 декабря 2020 г.

Рейтинговое агентство «Эксперт РА» подтвердило рейтинг кредитоспособности нефинансовой компании «СИБУР Холдинг» на уровне ruAAA. Прогноз по рейтингу – стабильный.

ПАО «СИБУР Холдинг» (далее – СИБУР, группа) – крупнейшая в России интегрированная нефтехимическая компания. Сегмент «Газопереработка и инфраструктура» отвечает за сырьевое обеспечение группы и включает в себя прием и переработку попутного нефтяного газа (далее - ПНГ) у крупнейших российских нефтяных компаний, фракционирование собственных получаемых, а также закупаемых у крупнейших российских газовых компаний широких фракций легких углеводородов (далее – ШФЛУ) и последующую реализацию природного газа, сжиженного углеводородного газа (далее – СУГ) и нафты. Нефтехимический бизнес группы представлен двумя операционными сегментами: «Олефины и полиолефины» и «Пластики, эластомеры и промежуточные продукты», к которым относятся мощности по производству полиэтилена, полипропилена, пластиков, эластомеров, топливных присадок и ряда других продуктов. В 2019 году СИБУР ввел в эксплуатацию новый производственный комплекс ЗапСибНефтехим, который имеет установленную мощность по производству полиэтилена и полипропилена в размере 1,5 млн тонн и 0,5 млн тонн соответственно. Завод использует в качестве сырья собственный производимый группой СУГ, который ранее преимущественно реализовывался внешним потребителям. Это позволяет группе, помимо очевидных выгод в виде производства более маржинальной продукции, также обеспечивать существенную экономию на транспортных издержках по доставке продукции конечному потребителю. По результатам 9 месяцев 2020 года средняя загрузка ЗапСибНефтехима составила 72%, по состоянию на сентябрь 2020 года - 94%. Большая часть выпуска полиэтилена завода представлена полиэтиленом высокой плотности (HDPE), наименее подверженному потенциальным ограничениям в рамках мировой экологической повестки. В 3 квартале 2020 года СИБУР начал строительство нового крупного проекта – Амурского газохимического комплекса. Предполагается, что завод станет самым мощным в России предприятием по производству полиэтилена и полипропилена с проектной мощностью 2,7 млн тонн полимеров в год. Амурский ГХК будет получать сырье с соседнего строящегося Амурского газоперерабатывающего завода, который принадлежит ПАО «Газпром», и экспортировать значительную часть продукции в Китай, используя преимущества в виде короткого логистического плеча. Партнером проекта должна стать китайская интегрированная энергетическая и химическая компания Sinopec с долей в 40%, в данный момент все корпоративные документы подписаны, а сделка находится в стадии согласования ФАС РФ.

Устойчивость к внешним шокам отрасли группы оценивается агентством на среднем по экономике уровне. Цены на продукцию группы, как в сегменте Газопереработки и инфраструктуры, так и в сегменте нефтехимии, подвержены волатильности. Последние годы цены на рынке углеводородов находятся под давлением, что сдерживает маржинальность сегмента Газопереработки и инфраструктуры. При этом рост выпуска в нефтехимическом сегменте, благодаря запуску ЗапСибНефтехима, компенсирует это падение, даже несмотря на глобальную ситуацию перепроизводства на рынках полимеров, которая усугубилась кризисом спроса в отдельных потребляющих отраслях из-за пандемии коронавируса COVID-19. Наличие нескольких сегментов в бизнес-модели группы обеспечивает ей определенную финансовую устойчивость, что позволяет СИБУРу даже в кризисных условиях поддерживать высокий уровень маржинальности.

Индустрия производства полимеров, пластиков и эластомеров имеет высокие входные барьеры, поскольку строительство производственных мощностей в химической промышленности является капиталоемким и требует значительных временных затрат. СИБУР владеет самой крупной и протяженной интегрированной инфраструктурой в России, перерабатывая порядка 62% произведенного в России ПНГ и 72% ШФЛУ. Тем самым, у нефтяных компаний Западной Сибири, как основного региона присутствия группы, ограничены альтернативные возможности сбыта ПНГ, а у потенциальных конкурентов группы имеются дополнительные барьеры для строительства собственных мощностей.

Конкурентные позиции группы оцениваются агентством как высокие. Компания является крупнейшим производителем полиэтилена, полипропилена, БОПП-пленки, а также ряда пластиков и эластомеров в России. Продуктовая линейка СИБУРа диверсифицирована: доли двух крупнейших товарных групп, полиэтилена и полипропилена, составят по ожиданиям агентства около 19% и 14% от плановой выручки в 2021 году соответственно. Продукция группы используется в ряде отраслей, в частности, в настоящее время снижение спроса со стороны автомобильной промышленности и строительства частично компенсировалось ростом спроса в сфере медицины и упаковочных материалов.

Фактор концентрации бизнеса благоприятно сказывается на кредитном рейтинге группы. Доля крупнейшего контрагента в структуре выручки группы за 12 месяцев, закончившихся 30.06.2020 (далее – отчетная дата), не превышала 7%. Зависимость от поставщиков СИБУРа оценивается на низком уровне, в том числе благодаря наличию заключенных долгосрочных контрактов на закупку сырья у крупнейших нефтегазовых компаний. По расчетам агентства доля крупнейшего производственного актива в совокупной выручке не превышает четверти.

Агентство оценивает ликвидность группы на высоком уровне: операционный денежный поток на горизонте года от отчетной даты с учетом остатка денежных средств на отчетную дату полностью покрывает плановые платежи по долгу, капитальным затратам и дивидендам. В целом капитальные инвестиции в проект ЗапСибНефтехим завершены за исключением остаточных расчетов с подрядчиками, а инвестиции СИБУРа в проект Амурский ГХК ожидаются на более низком уровне из-за наличия партнера в виде Sinopec и более высокой доли долга в структуре финансирования. Агентство ожидает, что проект не будет консолидирован в финансовую отчетность СИБУРа. Кроме того, по проектному долгу Амурского ГХК со стороны группы будут выданы исключительно нефинансовые гарантии. Качественная оценка ликвидности группы является сильной, учитывая комфортный график погашения долгового портфеля и диверсификацию портфеля кредиторов.

Фактор общей долговой нагрузки группы оценивается агентством позитивно. Долговой портфель группы состоит из банковских кредитов, рублевых облигаций и еврооблигаций, номинированных в долларах США. Среди крупных кредиторов СИБУРа присутствует Фонд национального благосостояния РФ, который предоставил средства в объеме 1,75 млрд долларов США с погашением в 2030 году. Принимая этот фактор во внимание, а также системную значимость группы для нефтегазовой и нефтехимической отрасли РФ, открывающей для нефтедобывающих компаний эффективную возможность монетизации ПНГ, агентство по-прежнему выделяет по рейтингу группы слабый фактор поддержки со стороны государства. Также, учитывая масштаб и стратегическую направленность выполняемых группой проектов, агентство ожидает, что СИБУР сможет снова привлечь инвестиции от ФНБ в случае необходимости. Отношение скорректированного чистого долга на отчетную дату к EBITDA LTM составило по расчетам агентства 2,8х (1,8х на 30.06.2019 LTM). Рост коэффициента был обусловлен плохой рыночной конъюнктурой на рынке углеводородов в 1 полугодии 2020 года, общим падением цен в нефтехимическом сегменте во время пандемии коронавируса, а также техническим опережающим ростом валютной части долгового портфеля в рублевом эквиваленте по сравнению с ростом валютной части EBITDA в рублевом эквиваленте на фоне падения курса национальной валюты. Падение цен было частично компенсировано ростом объема продаж по мере наращивания производства на заводе ЗапСибНефтехим. Агентство ожидает, что в следующие 12 месяцев после отчетной даты отношение скорректированного чистого долга к EBITDA опустится ниже 2,5х благодаря постепенному восстановлению цен, а также выходу ЗапСибНефтехима на полную проектную мощность. В дальнейшем агентство ожидает снижения долговой нагрузки вплоть до 1,6х. Относительно невысокий объем необходимых поддерживающих капитальных затрат группы обусловливает высокую оценку по бенчмаркам агентства показателя Долг / (FFO – capex maint).

При расчете долговых метрик агентство не учитывало выданную группой гарантию в рамках участия ее дочерней компании, EPC-подрядчика АО «НИПИГАЗ», в проекте Арктик СПГ 2 на сумму 1,1 млрд евро, так как она носит нефинансовый характер и, по оценке агентства, её раскрытие крайне маловероятно. Гарантия будет действовать до полного исполнения контрактных обязательств АО «НИПИГАЗ». Риски раскрытия гарантии оптимизируются значительным опытом реализации подрядчиком масштабных проектов. В частности, АО «НИПИГАЗ» также участвует в реализации проекта строительства Амурского ГПЗ ПАО «Газпром», модернизации Омского и Московского НПЗ «Газпром нефти», ранее успешно принимало участие в проектах ЗапСибНефтехим и Ямал СПГ. Кроме того, агентство не учитывало в составе долга планируемую к предоставлению нефинансовую гарантию СИБУРа по проекту Амурского ГХК, принимая во внимание то, что гарантия будет покрывать проектный риск строительства завода в период инвестиционной фазы проекта, а также другие риски исключительно нефинансового характера на операционной стадии. При этом агентство оценивает проектные риски строительства как низкие, благодаря наличию значительному опыта у инициаторов проекта, СИБУРа и Sinopec, а также подрядчиков, в частности авторитетной инжиниринговой компании Linde.

Уровень процентной нагрузки также оценивается агентством позитивно. На отчетную дату покрытие процентных платежей показателем EBITDA LTM составило около 8,4х (12,2х за аналогичный период прошлого года). Высокий коэффициент покрытия обеспечивается номинированием большей части долгового портфеля в иностранных валютах. При этом валютные риски группы оцениваются как умеренно низкие и связаны с укреплением рубля, так как валютная задолженность с запасом покрывается поступлением экспортной выручки. Агентство видит возможным улучшение процентного покрытия в следующие 12 месяцев после отчетной даты до уровня выше 14х благодаря тем же драйверам, что позволят снизить общую долговую нагрузку, а также за счет рефинансирования имеющихся обязательств по более низким процентным ставкам.

Агентство на высоком уровне оценивает фактор рентабельности группы. Так, по расчетам агентства, в отчетном периоде рентабельность по EBITDA составила 31%, а рентабельность по FCF - около 22%. Сильные конкурентные позиции СИБУРа, связанные с обеспеченностью собственной сырьевой базой, инфраструктурой и выгодной логистикой для экспорта своей продукции на китайский рынок, позволяют ему демонстрировать устойчиво высокие показатели среди сопоставимых аналогов в мире.

В блоке корпоративных рисков агентство отмечает высокий уровень всех факторов оценки. В группе действуют совет директоров, среди которых есть независимые члены, и коллегиальный исполнительный орган. Группа поддерживает высокую степень транспарентности, которая обеспечивается в том числе регулярной своевременной публикацией промежуточной финансовой отчетности по МСФО, анализа руководством результатов деятельности (MD&A). Стратегические планы компании, продемонстрированные агентству, содержат исчерпывающую информацию по операционным и финансовым показателям. Система управления рисками соответствует профилю рисков, принимаемых на себя группой.

Контакты для СМИ: pr@raexpert.ru, тел.: +7 (495) 225-34-44.