«Эксперт РА» присвоил кредитный рейтинг долговому инструменту компании «СФО Локосервис финанс» на уровне ruBBB+

Москва, 5 июня 2019 г.

Рейтинговое агентство «Эксперт РА» присвоило кредитный рейтинг долговому инструменту «СФО Локосервис финанс» на уровне ruBBB+.

Параметры выпуска:

Рейтинг облигациям «СФО Локосервис финанс» был присвоен с отступлением от действующей методологии присвоения кредитных рейтингов долговым инструментам. Область применения текущей версии методологии не включает выпуски облигаций, где эмитентом выступает специализированное финансовое общество. «СФО Локосервис финанс» имеет ограниченную правоспособность с учетом статуса специализированного финансового общества в соответствии с ФЗ РФ N39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» и положений его Устава.

Агентство полагает, что структура выпуска облигаций «СФО Локосервис финанс» не позволяет полностью отделить риски секьюритизируемых активов и облигаций от рисков оригинатора, ООО «ЛокоТех-Сервис»». Агентство присвоило рейтинг, исходя из паритета с кредитным рейтингом ООО «ЛокоТех-Сервис» (ruBBB+). Агентство полагает, что особенности структуры обеспечения ограничивают влияние на рейтинг облигаций низкого кредитного риска дебитора по сервисному контракту, РЖД (ruAAA), и его высокую платежную дисциплину.

Облигации представляют собой обязательства эмитента, обеспеченные залогом денежных требований, в том числе будущих денежных требований, к ОАО «РЖД» (далее РЖД) по оплате оказываемых услуг по договору №285 на сервисное обслуживание локомотивов, заключенному 30.04.2014 и сроком до 2054 г. между ООО «ЛокоТех-Сервис», (далее ЛТС или оригинатор) и РЖД, а также прав по договору залогового счета (АО «АЛЬФА-БАНК», ruAA), на который подлежат перечислению денежные средства от РЖД в исполнение денежных требований по оплате оказанных по описанному выше договору услуг. При этом согласно эмиссионной документации, в расчет стоимости заложенных требований включаются только требования, подтверждённые принятыми РЖД актами выполненных работ, которые являются уступленными в пользу эмитента и не исполненными РЖД. Совокупная сумма требований, в том числе будущих, уступленных эмитенту вместе с суммой средств на залоговом счете, в любой момент времени в течение срока обращения облигаций соответствует сумме номинальной стоимости облигаций и накопленного купонного дохода.

В структуре обеспечения по итогам размещения облигаций 3,7 млрд руб пришлось на существующие права требования к РЖД (по которым подписаны акты оказанных услуг) и 673 млн руб на будущие права требования к РЖД. С момента выпуска облигаций среднее соотношение между существующими (заактированными) правами требования и будущими в структуре обеспечения находится, по оценке агентства, на уровне 80/20.

Эмитент на ежемесячной основе приобретает права требования к РЖД у оригинатора на основании договора о возмездной уступке посредством финансирования под уступку денежного требования за счет средств, поступающих от исполнения ранее приобретенных требований. Срок действия договора финансирования под уступку денежных требований достаточен для срока обращения облигаций

Однородность прав требований обеспечивается спецификой контракта, платежи по которому характеризуется высокой степенью прогнозируемости. Техническими документами РЖД установлена регулярность сервисного обслуживания локомотивов после определенного количества километров пробега и часов нахождения в эксплуатируемом парке. Агентство оценивает риски изменения поставщика этих услуг для РЖД как низкие. ЛТС осуществляет сервисное обслуживание порядка 80% локомотивов из парка РЖД на основании долгосрочного контракта до 2054 г. Оплата услуг ежегодно индексируется по определенной формуле, основанной на прогнозных индексах цен Федеральной службы государственной статистики.

Финансирование под уступку требований, перечисляемое эмитентом оригинатору, увеличивается ежемесячно на сумму комиссии, величина которой соответствует купонному доходу по облигациям и которая выплачивается оригинатором эмитенту на залоговый счет. Облигации имеют один купонный период, исчисляющийся с даты размещения облигаций до даты погашения облигаций. Начисление купонного дохода производится на сумму номинальной стоимости облигаций и начисленного за предшествующие годичные расчетные периоды купонного дохода. Купонная ставка является фиксированной. С момента размещения облигаций не происходило частичных досрочных погашений облигаций и сопутствующих выплат накопленного купонного дохода. Темпы прироста объемов услуг по №285 контракту, права требования по которым ежемесячно уступаются СФО, отстают от темпов прироста купонного дохода по облигациям, что с течением времени обращения облигаций при условии отсутствия частичных досрочных погашений обеспечивает рост доли будущих прав требований в структуре обеспечения. Отношение уступаемого ежемесячного целевого размера заактированных прав требований, согласно эмиссионной документации, к общей сумме обязательств, по оценкам агентства, достигнет 40% на дату окончания купонного периода.

По мнению агентства, наличие в структуре обеспечения будущих прав требований, за которые СФО уже перечислило финансирование ЛТС и превращение которых в заактированные права требования и дальнейшая уступка на СФО зависит от ЛТС, не позволяет отделить риск активов (обеспечения) от оригинатора. Агентство полагает, что велика вероятность, что будущие требования, переходящие к СФО после созревания, в случае банкротства оригинатора не успеют перейти СФО и попадут в общую банкротную массу оригинатора, и кредитор, имеющий в качестве залога будущие права требования, не будет иметь преимуществ относительно других кредиторов.

Резервный фонд создавался для целей финансирования операционных расходов СФО, поэтому не может рассматриваться агентством как достаточный источник для исполнения обязательств перед держателями облигаций в случае финансовой неустойчивости оригинатора. Средства резервного фонда не включаются в обеспечение по облигациям и находятся на отдельном расчётном счете эмитента. В эмиссионной документации отсутствуют требования по поддержанию определенного размера резервного фонда.

Также особенности револьверного характера уступок требований по выпуску заключаются в том, что в течение периода до подписания актов выполненных работ РЖД (порядка 2/3 каждого месяца) эмитент не имеет юридически закрепленных, подтвержденных актами выполненных работ прав требований к РЖД, а имеет дебиторскую задолженность ЛТС за предоставленное финансирование. Кроме того, согласно договору финансирования под уступку денежных требований, требования в счет определенной порции предоставленного финансирования могут быть уступлены в одном или нескольких месяцах, следующих за предоставлением такой порции финансирования. Такая опция расширяет период времени, в течение которого СФО в качестве актива имеет задолженность ЛТС.

Структура сделки предполагает право инвесторов предъявить облигации к досрочному погашению в случае срабатывания определенных триггеров, большая часть которых связана с состоянием или действиями оригинатора. Например, превышение определенного уровня чистого долга к LTM EBITDA, продажа оригинатором доли в дочерней компании АО "ЖДРМ", нарушение информационных ковенант и другие. Согласно эмиссионной документации, досрочное погашение производится не ранее чем через 35 календарных дней и не позднее чем 150 календарных дней с момента наступления основания для досрочного погашения по требованию владельцев облигаций. Такой длительный срок необходим для того, чтобы СФО получило платежи от РЖД по уступленным правам требования для погашения обязательств. Однако в соответствии со ст. 17.1. ФЗ РФ N39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» досрочное погашение производится не позднее 7 рабочих дней после окончания срока предъявления требования о досрочном погашении, который утвержден эмиссионной документацией как 15 рабочих дней. Интерпретация сроков, исходя из закона, а не положений эмиссионной документации может создать условия, при которых у СФО не будет достаточно времени для накопления денежных средств в достаточном объеме для погашения обязательств за счет обеспечения. По мнению агентства, при наступлении триггеров для досрочного погашения исполнение СФО обязательств по облигациям зависит от финансовой помощи со стороны оригинатора.

Также агентство отмечает, что в отношении выпуска оригинатором было выпущено поручительство и оферта. По договору поручительства ЛТС принимает на себя обязательство по обеспечению исполнения обязательств РЖД по договору №285 в размере не более 20% от общего размера номинальной стоимости по облигациям, что соответствует требованиям Указания Банка России N 3309-У. Оферта от оригинатора покрывает всю сумму неисполненных эмитентом обязательств, но содержит длительную отсрочку для предъявления требований от держателей облигаций оференту. Наличие оферты также отражает связь оригинатора и сделки, но не стало основным фактором присвоения рейтинга облигациям СФО по рейтингу оферента в силу несоответствия положений оферты требованиям методологии агентства для такой прямой трансляции.

Контакты для СМИ: pr@raexpert.ru, тел.: +7 (495) 225-34-44.